千山藥機退市案例分析

湖南千山制藥機械股份有限公司（以下簡稱千山藥機，300216.SZ）成立于2002年，并于2011年5月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，曾經是A股醫(yī)療器械第一股。然而自2018年起，千山藥機陷入經營虧損、債務違約、違規(guī)擔保、資金占用、虛假陳述等一系列問題，終因2017-2019年連續(xù)三年被出具無法表示意見的審計報告等原因，觸及了《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2018 年 11 月修訂）》第13.4.1條第2、3、5項規(guī)定的股票終止上市情形，于2020年7月14日被深交所決定終止上市。同時，按照創(chuàng)業(yè)板不接受公司股票重新上市申請的規(guī)定，千山藥機退市后不能重新上市。

一、退市原因分析

（一）內部控制失效，實控人掏空公司資產

千山藥機股權較分散，除公司創(chuàng)始人、董事長、總經理劉祥華持股約14%以外，其余前十大股東持股比例都不足5%。劉祥華、劉燕、鐘波、王國華等8位股東結為一致行動人，共持有公司26.64%股份，共同為公司實際控制人（該一致行動關系于2019年4月15日解除）。但該公司治理方式并未發(fā)揮有效作用，千山藥機董事會、股東大會、管理層缺乏有效的內部制衡機制，劉祥華實際控制著公司并經常凌駕于內部控制制度之上，以非經營性資金占用等方式掏空了千山藥機。

根據(jù)證監(jiān)會出具的《行政處罰決定書》（[2020]32號）和深交所出具的《紀律處分決定》，劉祥華及其胞弟劉華山通過直接或支付工程款、貸款等名義，將千山藥機及其子公司的資金轉移至其實際控制的個人或單位賬戶，并將千山藥機通過民間借貸所融得的資金直接從出借方賬戶轉至其實際控制的個人或單位賬戶。2017年至2019年期間，劉祥山及劉華山通過上述形式非經營占用上市公司資金共195,694.47萬元。截至2019年期末，尚有92,710.37萬元被占用資金未歸還。因還款計劃未產生明顯效果、收回占用資金希望渺茫，千山藥機對上述金額全額計提了壞賬準備。

除此之外，劉祥華還越過董事會和股東大會審批機制，以千山藥機名義對外實施擔保。截至2018年期末，千山藥機存在違規(guī)對外擔保共15項，總額約3.50億元，其中為劉祥華、劉華山提供的違規(guī)擔保8項，約1.73億元，嚴重侵害了上市公司及廣大投資者的合法權益。

（二）多元化擴張戰(zhàn)略冒進，頻繁收購致債務危機

作為傳統(tǒng)生產制藥裝備企業(yè)，千山藥機從2014年起謀求轉型，在基因檢測、大健康管理、醫(yī)療器械等領域發(fā)起了多筆金額龐大的并購和對外投資，并陸續(xù)設立了多個子公司。但由于收購資金多數(shù)來自于銀行、信托和民間舉債，公司債務總額、財務費用增長迅速，而所收購的公司大多經營不達預期甚至虧損，導致千山藥機無力償還巨額債務而爆發(fā)流動性危機，生產經營陷入停滯。

此類并購案中比較典型的是，千山藥機于2015年以5.56億元現(xiàn)金購買了劉華山等25名交易對方持有的湖南樂福地醫(yī)藥包材科技有限公司100%股權（以下簡稱樂福地）。但收購后樂福地的經營業(yè)績遠遠不及預期，除2015年實現(xiàn)業(yè)績承諾外，2016年扣非歸母凈利潤為441.12萬元，僅完成業(yè)績承諾的8.82%，樂福地原股東共支付業(yè)績補償款16,697.12萬元；2017年樂福地經營虧損，扣非歸母凈利潤-2,593.04萬元，原股東應支付38,751.60萬元業(yè)績補償款。但截至2019年末，尚有36,122.19萬元補償款未收回，上市公司對此全額計提壞賬準備。此外，千山藥機于2017年對樂福地3.14億元商譽全額計提減值，導致自2011年上市以來首次出現(xiàn)虧損。

（三）虛增收入利潤，被證監(jiān)會立案調查

2018年1月18日，千山藥機因信息披露違規(guī)被證監(jiān)會立案調查。2020年8月，證監(jiān)會下發(fā)《行政處罰決定書》，披露了千山藥機虛構銷售回款、虛增在建工程、虛減應收賬款及壞賬準備、虛增銷售收入等違法事實。上述違法行為導致公司2015年度虛增利潤7950.53萬元，占當年年報披露利潤總額的95.76%；2016年虛增利潤總額3.57億元，占當年年報披露利潤總額的160.05%。

二、投資者行為分析

由于千山藥機實際控制人之一劉祥華及其胞弟劉華山系通過非經營性資金占用及違規(guī)擔保等方式轉移公司資金，均未提交股東大會審議且相關事實披露具有滯后性，無法分析行為發(fā)生當時投資者的決策行為。而在千山藥機實施擴張戰(zhàn)略的歷次收購中，絕大多數(shù)投資者均投贊成票或未參與投票，以審議千山藥機收購樂福地事項為例，除關聯(lián)股東回避表決外，參加表決（現(xiàn)場及網絡）的有表決權股份總數(shù)為20,154,422股,其中反對僅134,600股，占出席會議有表決權股份總數(shù)的0.668%。

為再現(xiàn)投資者對千山藥機重要事件的關注度，投服中心以東方財富網站和股吧數(shù)據(jù)為樣本，選取了幾個關鍵事件為樣本，對投資者輿情進行了統(tǒng)計（見表1）。統(tǒng)計顯示，在千山藥機首次公告收購樂福地時，投資者關注度并不高，參與討論的投資者僅有70人、相關評論約870條；而在公告樂福地未完成業(yè)績承諾時，投資者關注相對較多，參與討論的投資者有1810人、相關評論達3500余條?？梢姡顿Y者在事先決策階段并未對收購事項充分關注并討論，而在收購完成后給公司不良效果時的關注已無濟于事。

圖1：投資者輿情統(tǒng)計情況

千山藥機因實際控制人侵占公司資產、盲目擴張等原因一步步陷入債務危機，最終觸發(fā)強制退市，究其根本是公司治理不規(guī)范、內部控制不健全。投服中心呼吁上市公司完善公司治理、提高公司質量，切實維護中小投資者的合法權益。同時，呼吁廣大中小投資者密切關注上市公司的資本運作，警惕公司多元化擴張風險，切勿被上市公司追逐市場熱點和概念的講故事式重組迷了眼。